0
0
Tỷ trọng kim cương phình to lên 52% tổng hàng tồn kho sau đợt khách hàng ồ ạt bán lại sản phẩm đã hút cạn tiền mặt của PNJ trong quý 3/2026. Nguồn vốn bị đóng băng làm gián đoạn dòng tiền phục vụ mảng kinh doanh vàng cốt lõi và kéo sụt biên lợi nhuận gộp về dưới 10%. Đứng trước rủi ro đứt gãy thanh khoản, hãng bán lẻ trang sức lớn nhất Việt Nam buộc phải thu hẹp hệ thống, từ bỏ mô hình kim cương tích sản và chấp nhận mức sinh lời mỏng kéo dài đến tận năm 2029.
Dòng tiền kẹt cứng trong khối hàng tồn kho kim cương
Tại Đại hội đồng cổ đông bất thường diễn ra ngày 21/10 vừa qua, ban điều hành CTCP Vàng bạc Đá quý Phú Nhuận (HOSE: PNJ) đã công bố kết quả kinh doanh sơ bộ quý 3/2026. Doanh nghiệp ghi nhận mức lỗ ròng tạm tính 258 tỷ đồng, trong khi doanh thu thuần đạt gần 7.000 tỷ đồng, giảm 14% so với cùng kỳ năm trước. Mức lỗ 258 tỷ đồng này mới chỉ phản ánh những khó khăn thực tế của hoạt động kinh doanh cốt lõi. Con số này hoàn toàn chưa bao gồm khoản trích lập dự phòng rủi ro lên tới 7.071 tỷ đồng đã được đại hội thông qua.
Gốc rễ của đợt suy giảm tài chính này xuất phát từ biến cố pháp lý tại công ty P-Lab vào đầu tháng 07/2026. Vụ việc cựu Giám đốc P-Lab Đặng Ngọc Thảo bị điều tra về hành vi buôn lậu 28.000 viên kim cương đã giáng một đòn mạnh vào tâm lý người tiêu dùng.
Bước sang đầu tháng 7 năm nay, lượng khách hàng mang kim cương đến bán lại mỗi ngày tăng gấp 10 lần mức bình thường. Riêng trong tháng 7, PNJ phải chi ra gần 6.000 tỷ đồng tiền mặt để mua lại hàng, một con số gần bằng cả 12 tháng của năm 2025. Việc này khiến toàn bộ lượng tiền mặt và tiền gửi ngân hàng tích lũy tính đến ngày 30/06/2026 bị rút cạn nhanh chóng. Cơ cấu hàng tồn kho lập tức bị biến dạng khi tỷ trọng kim cương tăng vọt lên mức 52%, tạo ra điểm nghẽn thanh khoản nghiêm trọng.
Tiền mặt cạn kiệt khiến mảng vàng 24K và trang sức vàng có vòng quay nhanh lâm vào cảnh thiếu hụt vốn lưu động. Doanh nghiệp buộc phải kéo giãn thời gian trả tiền mua lại đối với các sản phẩm vàng trong tháng 8 và tháng 9/2026. Nhờ khoản vay cá nhân 700 tỷ đồng từ gia đình Chủ tịch Cao Thị Ngọc Dung, công ty mới rút ngắn được thời gian thanh toán tiền vàng về mức 2 đến 7 ngày. Riêng với mặt hàng kim cương, thời gian hẹn trả tiền vẫn phải giữ ở mức 120 ngày.
Sự chậm trễ thanh toán đã khiến người mua e ngại, đẩy doanh thu kênh bán lẻ quý 3/2026 giảm 20% và doanh số vàng miếng 24K giảm tới 41% so với cùng kỳ. Hiện tại, công ty còn phải xoay xở với khoản nợ vay ngắn hạn 3.000 tỷ đồng được thế chấp bằng hàng tồn kho. Đồng thời, mạng lưới vẫn đang gánh 125 tỷ đồng khoản phải trả cho khách hàng theo đúng lộ trình 120 ngày đã cam kết. Lợi nhuận gộp quý 3/2026 ước đạt 609 tỷ đồng, giảm 62% so với cùng kỳ năm ngoái.
Định hình lại mô hình kinh doanh để tồn tại
Khi biên lợi nhuận gộp toàn công ty rớt từ 20% xuống 9%, hệ thống 432 cửa hàng trên toàn quốc trở thành gánh nặng chi phí lớn. Mặc dù trong quý 3/2026, PNJ đã nỗ lực cắt giảm 13% chi phí bán hàng và quản lý, nhưng tổng chi phí vận hành vẫn vượt xa mức lãi gộp thu về. Ước tính mỗi tháng doanh nghiệp vẫn đang thiếu hụt từ 100 đến 150 tỷ đồng tiền mặt để duy trì các hoạt động thường xuyên. Áp lực dòng tiền từng đẩy cổ phiếu công ty giảm sàn ba phiên liên tiếp, lùi sâu về vùng giá 50.800 đồng/cổ phiếu.
Trước sức ép chi phí của mạng lưới điểm bán, ban lãnh đạo buộc phải dừng kế hoạch đạt 500 cửa hàng trước năm 2030 để tập trung tối ưu hóa hoạt động. Trong năm 2026, công ty quyết định đóng cửa từ 25 đến 30 cửa hàng kém hiệu quả, đồng thời chỉ xem xét mở mới 10 điểm bán. Doanh nghiệp cũng đang tiến hành tái cấu trúc toàn diện nhằm cắt giảm từ 20% đến 30% chi phí nhân sự. Mục tiêu của đợt tinh gọn bộ máy này là ép tỷ lệ chi phí bán hàng và quản lý từ 11,4% xuống còn 6,2%.
Cùng với việc điều chỉnh kế hoạch năm 2026 với mức lỗ ròng dự phóng 6.271 tỷ đồng, công ty phải thay đổi căn bản mô hình kinh doanh để xử lý cam kết mua lại kim cương 21.000 tỷ đồng. Ban điều hành PNJ quyết định dừng áp dụng tỷ lệ thu đổi cố định, chuyển sang mua lại theo giá thị trường tại thời điểm giao dịch. Để khơi thông dòng vốn bị kẹt trong kho kim cương, công ty dự kiến chào bán riêng lẻ tối đa 550 triệu cổ phiếu nhằm huy động 8.000 tỷ đồng.
Trong lộ trình phục hồi giai đoạn 2027-2029, trọng tâm kinh doanh sẽ dịch chuyển sang các dòng sản phẩm có vòng quay vốn nhanh hơn như vàng nghệ thuật và trang sức thời trang. Bức tranh tài chính dự phóng cho thấy PNJ đặt mục tiêu đưa doanh thu thuần tăng từ 43.000 tỷ đồng năm 2027 lên 58.000 tỷ đồng vào năm 2029, vượt xa con số 35.410 tỷ đồng của năm 2025. Tuy nhiên, do các mặt hàng thay thế đều có biên sinh lời thấp, công ty xác định biên lợi nhuận gộp trong ba năm tới sẽ chỉ duy trì quanh mốc 10%.
Hệ quả của sự chuyển dịch cơ cấu này là mức lợi nhuận sau thuế năm 2029 ước tính chỉ đạt 1.600 tỷ đồng, tương đương 55% mức thực hiện của năm 2025. Khoản lợi nhuận 1.600 tỷ đồng này sẽ còn phải chia sẻ cho lượng cổ phiếu lưu hành dự kiến phình to đáng kể sau đợt phát hành 8.000 tỷ đồng. Thu nhập trên mỗi cổ phần của PNJ trong giai đoạn tới sẽ duy trì ở mặt bằng thấp.
