0
0
Năm 2025 đánh dấu một cột mốc quan trọng của thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam khi giá trị phát hành và quy mô giao dịch đạt mức cao kỷ lục.
Tuy nhiên, đằng sau bức tranh tăng trưởng là những vấn đề mang tính cấu trúc, từ sự lệch pha kỳ hạn phát hành, khoảng trống trái phiếu ngắn hạn cho tới sức hấp dẫn còn hạn chế đối với nhà đầu tư nước ngoài.
Ngay từ đầu năm 2025, Kho bạc Nhà nước (KBNN) đã công bố kế hoạch đấu thầu trái phiếu Chính phủ (TPCP) qua Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) với quy mô 500 ngàn tỷ đồng, nhằm đáp ứng nhu cầu huy động vốn cho ngân sách trung ương. Trong bối cảnh mặt bằng lãi suất được kiểm soát và thanh khoản hệ thống dồi dào, thị trường được kỳ vọng sẽ tiếp tục duy trì trạng thái thuận lợi cho công tác phát hành.
Thực tế cho thấy, trong năm 2025, KBNN đã tổ chức 211 phiên gọi thầu, với tổng giá trị gọi thầu 672.5 ngàn tỷ đồng. Các nhà tạo lập thị trường tham gia đặt thầu với quy mô lên tới 580.4 ngàn tỷ đồng, trong khi giá trị trúng thầu đạt 371.5 ngàn tỷ đồng, tương đương 74.3% kế hoạch năm.
Mặc dù chưa hoàn thành toàn bộ kế hoạch đề ra, giá trị phát hành TPCP năm 2025 vẫn tăng 12.4% so với năm trước và là mức cao nhất kể từ khi có số liệu so sánh từ năm 2012. Quy mô đặt thầu lớn phản ánh nguồn tiền dồi dào trong hệ thống tài chính và nhu cầu nắm giữ TPCP của nhà đầu tư nội ở mức cao. Tuy nhiên, khoảng chênh giữa giá trị đặt thầu và trúng thầu cho thấy kỳ vọng lãi suất của nhà đầu tư cao hơn mức KBNN sẵn sàng chấp nhận, đặc biệt trong nửa cuối năm.
Phát hành lệch về kỳ hạn 10 năm, khoảng trống trái phiếu ngắn hạn kéo dài
Một điểm nổi bật của thị trường TPCP năm 2025 là cơ cấu kỳ hạn phát hành mất cân đối rõ rệt. Trong tổng giá trị phát hành, TPCP kỳ hạn 10 năm chiếm tới 85%, vượt 37% kế hoạch đề ra. Ngược lại, kỳ hạn 3 năm và 7 năm không phát sinh bất kỳ đợt phát hành nào, trong khi kỳ hạn 5 năm chỉ đạt 42% kế hoạch, còn các kỳ hạn dài như 15, 20 và 30 năm đều thực hiện dưới 15% kế hoạch.
Việc KBNN tập trung phát hành kỳ hạn 10 năm xuất phát từ yêu cầu tuân thủ các nghị quyết của Quốc hội về quản lý nợ công. Tại Nghị quyết số 25/2016, Quốc hội yêu cầu duy trì kỳ hạn TPCP trên 5 năm là chủ yếu và nâng kỳ hạn bình quân trong giai đoạn 2016–2020 lên khoảng 6–8 năm. Thực tế, kỳ hạn bình quân TPCP phát hành đã tăng nhanh từ 8.7 năm năm 2016 lên 13.9 năm năm 2020.
Đến Nghị quyết số 23/2021, Quốc hội tiếp tục yêu cầu phát hành TPCP tập trung vào kỳ hạn từ 5 năm trở lên, phấn đấu kỳ hạn bình quân đạt 9–11 năm. Trong giai đoạn 2021–2025, kỳ hạn bình quân phát hành giảm dần từ 13.9 năm xuống 9.8 năm, song vẫn nằm trong giới hạn cho phép.
Dù vậy, việc không phát hành TPCP kỳ hạn dưới 5 năm kể từ năm 2017 đã tạo ra một khoảng trống lớn trên thị trường. Điều này gây khó khăn cho việc xây dựng đường cong lợi suất chuẩn, đồng thời không đáp ứng được nhu cầu đầu tư ngắn hạn của một số tổ chức, đặc biệt là các ngân hàng thương mại cần công cụ quản trị thanh khoản.
Lãi suất thấp, nhà đầu tư ngoại vẫn đứng ngoài cuộc
Trong năm 2025, lãi suất phát hành bình quân TPCP đạt 3.26%/năm, tăng dần theo kỳ hạn, từ 2.68% với kỳ hạn 5 năm lên 3.36% với kỳ hạn 30 năm. Đáng chú ý, mặt bằng lãi suất có xu hướng tăng rõ rệt về cuối năm, khi lãi suất TPCP 10 năm tăng từ 2.77% đầu năm lên 4% vào phiên 30/12, còn kỳ hạn 30 năm tăng lên 4.13%.
Mức lãi suất này giúp KBNN kiểm soát tốt chi phí vay nợ, song lại khiến TPCP Việt Nam kém hấp dẫn với nhà đầu tư nước ngoài. So sánh trong khu vực cho thấy Indonesia, dù có xếp hạng tín nhiệm cao hơn Việt Nam, đang có lợi suất TPCP 10 năm lên tới 6.1%, cao hơn đáng kể so với Việt Nam.
Theo số liệu của AsiansBondOnline (ADB), nhà đầu tư nước ngoài chỉ nắm giữ 0.1% tổng lượng TPCP đang lưu hành. Ngoài yếu tố lợi suất, áp lực mất giá của VND, xếp hạng tín nhiệm quốc gia ở mức BB+, cùng việc thiếu các công cụ phái sinh phòng ngừa rủi ro tỷ giá và lãi suất cũng là những rào cản lớn.
Thị trường TPCP hiện chủ yếu do ngân hàng thương mại và khối bảo hiểm trong nước nắm giữ, với tỷ trọng trên 99%. Bảo hiểm Xã hội Việt Nam là nhà đầu tư lớn nhất, trong khi các ngân hàng mua TPCP vừa để tối ưu hóa vốn nhàn rỗi, vừa làm tài sản bảo đảm trong các nghiệp vụ thị trường tiền tệ.
Về giao dịch thứ cấp, năm 2025 ghi nhận tổng giá trị giao dịch outright đạt 2.63 triệu tỷ đồng, giao dịch repo đạt 1 triệu tỷ đồng, với thanh khoản bình quân 14.55 ngàn tỷ đồng/phiên, tăng 28.5% so với năm 2024 và là mức cao nhất từ trước tới nay.
Bước sang năm 2026, KBNN tiếp tục đặt mục tiêu huy động 500 ngàn tỷ đồng TPCP, trong khi áp lực đáo hạn lớn bắt đầu hình thành trong giai đoạn 2034–2035, chủ yếu từ lượng lớn TPCP kỳ hạn 10 năm đã phát hành. Điều này đặt ra yêu cầu cấp thiết về đa dạng hóa kỳ hạn phát hành, khôi phục trái phiếu ngắn hạn và nâng cao sức hấp dẫn của thị trường để đảm bảo sự bền vững trong dài hạn.
