0
0
Đề xuất rót 93.000 tỷ đồng làm 551km cao tốc Bắc – Nam theo hình thức PPP tự thu xếp vốn của liên danh do CII đứng đầu đang đặt cổ phiếu CII trước những biến số lớn về tài chính và áp lực pha loãng.
Liên danh gồm CTCP Đầu tư Hạ tầng Kỹ thuật TP.HCM (CII), CTCP Xây dựng Hạ tầng IMIC và Công ty TNHH Đối tác PPP CII vừa đề xuất Bộ Xây dựng cho phép nghiên cứu đầu tư mở rộng hai đoạn cao tốc Bắc – Nam gồm Quảng Ngãi – Nha Trang và Vĩnh Hảo – Dầu Giây. Dự án có tổng chiều dài khoảng 551km, nâng quy mô từ 4 làn lên 6 làn xe hoàn chỉnh với vận tốc thiết kế 100 – 120 km/h. So với đề xuất 38.636 tỷ đồng cho 200km hồi cuối tháng 8/2026, quy mô vốn lần này tăng 2,4 lần và chiều dài tuyến tăng 2,8 lần.
Cơ cấu tổng mức đầu tư sơ bộ 93.000 tỷ đồng gồm 75.000 tỷ đồng chi phí xây dựng hoàn thiện và 18.000 tỷ đồng hoàn trả ngân sách Nhà nước đã chi trả trong giai đoạn phân kỳ trước. Toàn bộ nguồn vốn dự kiến do nhà đầu tư tự huy động, hoàn toàn không dùng vốn ngân sách. Đổi lại, liên danh kiến nghị nhận quyền khai thác, thu phí tuyến đường từ ngày 01/01/2028 trong lộ trình triển khai giai đoạn 2026-2030.
Áp lực vốn chủ sở hữu và nguy cơ pha loãng cổ phiếu CII
Theo quy định của Luật Đầu tư theo phương thức đối tác công tư (PPP), tỷ lệ vốn chủ sở hữu tối thiểu của nhà đầu tư phải đạt từ 15% đến 20% tổng mức đầu tư. Như vậy, liên danh do CII đứng đầu bắt buộc phải thu xếp nguồn vốn tự có thực góp từ 13.950 tỷ đồng đến 18.600 tỷ đồng. Đây là con số vượt xa quy mô vốn chủ sở hữu hiện tại của doanh nghiệp, tạo áp lực tài chính rất lớn lên bảng cân đối kế toán.
Đối với nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu CII, thách thức này trực tiếp dẫn đến kịch bản doanh nghiệp phải tăng vốn quy mô lớn. Các phương án khả dĩ gồm chào bán cổ phần cho cổ đông hiện hữu, phát hành riêng lẻ cho đối tác chiến lược hoặc huy động trái phiếu chuyển đổi. Việc gia tăng mạnh số lượng cổ phiếu lưu hành sẽ dẫn đến nguy cơ pha loãng thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) cũng như giá trị sổ sách trong trung hạn.
Bên cạnh đó, việc tài trợ 80% đến 85% tổng mức đầu tư còn lại tương đương khoảng 74.400 tỷ đồng đến 79.050 tỷ đồng phụ thuộc hoàn toàn vào vốn vay thương mại. Dù CII cho biết đã làm việc với 8 tổ chức tín dụng quan tâm, song hạn mức cho vay đối với một khách hàng và nhóm liên quan theo Luật Các tổ chức tín dụng sẽ đòi hỏi một tổ hợp hợp vốn ngân hàng rất phức tạp. Chi phí lãi vay trong thời gian xây dựng và vận hành thương mại sẽ là biến số tác động trực tiếp tới biên lợi nhuận của cổ phiếu CII.
Rào cản pháp lý phê duyệt và rủi ro dòng tiền hoàn vốn
Văn bản hiện tại mới dừng ở mức xin giao nhiệm vụ nghiên cứu, lập đề xuất dự án, chưa phải quyết định phê duyệt đầu tư hay cấp phép dự án chính thức. Do quy mô vốn lên tới 93.000 tỷ đồng, dự án thuộc thẩm quyền xem xét liên ngành giữa Bộ Giao thông Vận tải, Bộ Kế hoạch và Đầu tư, Bộ Tài chính, trước khi trình Thủ tướng Chính phủ và Quốc hội phê duyệt chủ trương đầu tư. Sau đó, cơ quan quản lý vẫn phải thực hiện các thủ tục đấu thầu lựa chọn nhà đầu tư theo quy định pháp luật.
Cơ chế nhượng quyền khai thác tài sản công hiện hữu để hoàn trả 18.000 tỷ đồng cho Nhà nước cũng là điểm kỹ thuật pháp lý chưa từng có tiền lệ ở quy mô lớn như vậy. Việc định giá tài sản hạ tầng, xác định biểu giá thu phí và thời gian thu phí BOT cần bảo đảm khả năng hoàn vốn thực tế. Nếu lưu lượng xe thương mại sau năm 2028 không đạt dự báo hoặc lộ trình điều chỉnh giá vé bị kéo dài, dòng tiền hoàn vốn của dự án sẽ đối mặt rủi ro thâm hụt lớn so với nghĩa vụ trả nợ vay.
Nhìn chung, tham vọng mở rộng 551km cao tốc mở ra triển vọng bổ sung danh mục trạm thu phí dài hạn nhưng cũng đặt doanh nghiệp vào trạng thái đòn bẩy tài chính cực đại. Trong ngắn hạn, các thông tin phê duyệt hồ sơ đề xuất và kế hoạch cấu trúc nguồn vốn sẽ là những yếu tố định đoạt xu hướng định giá của cổ phiếu CII.
